融资额腰斩、监管风险凸显，信用卡巨头湖南永雄赴美IPO能否获市场认可？

湖南永雄资产管理集团将于周四登陆纽交所挂牌上市，代码“YXR”，计划发行928.2万股ADS（美国存托股），IPO发行价为7.75美元到9.75美元，筹资至多9049.95万美元。

湖南永雄资产管理集团近日更新了IPO文件，将计划融资额度从最初的2亿美元降低到不足1亿美元。虽然自诩为中国市场上的头号催收公司，但是预期融资额度腰斩的决定还是让人清楚地看到，他们的底气并不充足。

当前，中国针对催收业务的整顿正在如火如荼地展开。业内人士表示，监管风险如今已成催收行业最重要的影响因素。

湖南永雄自己也不得不在招股书当中承认，“拖欠消费债务收取行业完全可能受到政府更严格的，不可预知的细致监控……如果我们不能维持我们的佣金费率，或者无法有效利用我们的收账专业人员和资产，我们的运营业绩就可能受到不利影响”。

然而，湖南永雄虽然放低了身段，他们的IPO定价却依然牛气十足。研究结果显示，无论是与其他类似企业的市值进行比照，还是基于公司自身的数据进行评估，当前的定价都难逃过高的指责。再考虑到美国IPO市场气候的变化，以及中国企业股票后IPO时期的整体糟糕表现，这样的定价恐怕很难让美国投资者接受。

概况

更新后的文件显示，湖南永雄计划在美IPO，发行美国存托股票（ADS），融资至多9049.95万美元。

该公司面向全国企业提供客户拖欠债务收取服务。

湖南永雄营收成长迅速，但是盈利表现相比之下就逊色许多。IPO定价看上去高估嫌疑颇大，普通投资者没有道理接受。

公司与技术

湖南永雄位于湖南长沙，创建于2014年，目前催收业务覆盖全国，在29个城市建立了34家运营中心的网络。

湖南永雄的首席执行官兼董事长谭曼2015年加入公司，目前还兼任杜兰-永雄国际信用法律研究中心董事、湖南省法学会诉讼法学研究会副会长等。

该公司的主要业务包括帮助商业银行收取信用卡拖欠债款，以及帮助线上消费金融公司收取线上拖欠账款等。

公司管理层称，根据iResearch的研究报告，截至2019年6月底，无论以应收账款的总额、专业收债人员的数量，还是近六个月周期内收取的佣金计算，该公司都是中国市场上最大的信用卡拖欠债务收账公司。

此外，截至2019年6月30日的六个月周期当中，以2018年信用卡未结清款项数据计算的中国十大商业银行和线上消费金融公司有七家都接受过他们的服务。

同样根据iResearch的报告，湖南永雄的收账服务完全都是远程进行，而不必与债务人直接面对面沟通，这样就避免了发生肢体冲突的可能性，堪称“业界先锋”。

客户获取

该公司拥有强大的营销部门，随时准备对商业银行提出的收账要求做出回应，并向潜在客户演示他们的服务。

销售和营销支出相对于营收的占比一直都小到可以忽略不计的地步。

以每投入1美元销售和营销支出能够带来的新增营收计算得出的销售及营销有效率在最近六个月周期内达到了极高的水平。

市场

根据路透社2019年发布的一份市场研究报告，中国信用卡债务拖欠率2018年达到了19%，拖欠总额为790亿元人民币，约合117亿美元，相当于2010年水平的大约十倍。

中国央行的官方信用卡拖欠率2018年底时为1.16%。

根据18家上市放款机构当中12家披露的信用卡数据，中国发行的信用卡数量2018年增长了20%以上。

中信银行2018年下半年当中不良信用卡债款猛增了156%，使得公司年底时的坏账率较之上半年结束时的0.98%几乎翻了一番，达到1.85%。

监管风险

为了惩治非法放贷，防范由此引发的涉黑涉恶，10月21日，中国最高人民法院、最高人民检察院、公安部、司法部联合发布《关于办理非法放贷刑事案件若干问题的意见》正式实施，《意见》内容较为明确的界定了非法放贷的犯罪界限，非法放贷违背界限将按照非法经营罪定罪处罚。

《意见》在定罪量刑时以单次实际年利率超过36%的非法放贷为基准。此外，《意见》提出，为强行索要因非法放贷而产生的债务，实施故意杀人、故意伤害、非法拘禁、故意毁坏财物、寻衅滋事等行为，构成犯罪的，应当数罪并罚。

《意见》自2019年10月21日起施行。

湖南永雄在招股说明书里也有专门的章节谈及这方面的问题，称公司意识到这是一桩风险巨大的生意。“公众可能对收账行业存在某些误解，比如认为我们是在用违法手段收债……考虑到收债生意天生的争议特性，债务人行为的不可预测性，以及大量小规模市场参与者合规约束不足，拖欠消费债务收取行业完全可能受到政府更严格的监管。”

他们表示，自己未来完全可能因为某些意外的变故而成为众矢之的，或者是公司的高层成为媒体和公众详细审查的对象，并引发各种传言，这些都会使公司名誉受损，而“如果我们名誉受到败坏，商业银行和线上消费金融公司可能就会拒绝与我们合作”。

招股书回忆道，“我们创建以来，公司的收账服务先后发生过三次重大变故”，尽管每一次他们都展开了内部调查，并且通过努力维系了自己的形象和客户关系，但是“我们无法担保我们未来不会受到重大投诉”。

总而言之，“如果我们不能维持我们的佣金费率，或者无法有效利用我们的收账专业人员和资产，我们的运营业绩就可能受到不利影响”。

财务表现

对于湖南永雄近期的业绩表现可以做如下总结：

营收强势增长，且呈现加速趋势

毛利润加速增长，但毛利润率降低

运营利润变化不定

运营现金流变化不定

以下即来自注册文件的各种相关财务指标表现。

截至2019年6月30日，该公司持有现金1360万美元，负债3610万美元。

截至2019年6月30日的十二个月当中，公司自由现金流为-25.1818万美元。

IPO细节

不计承销商“绿鞋期权”，湖南永雄计划发行代表180万股A股的930万股美国存托股票，发行价格区间中值为8.75美元，融资约8120万美元。

该公司副董事长已经表示有兴趣以IPO价格购入价值500万美元的美国存托股票。

A股每股对应1票表决权，而创始人谭曼持有的B股每股对应10票表决权。标普500指数已经不再接纳拥有多重股权架构的股票作为成份股。

如果IPO顺利完成，发行价格按照中值计算，公司对应的企业价值将为约4.886亿美元。

不计“绿鞋期权”、私募股权和限制股，公开流通股票将占公司发行在外股票总量的16.29%左右。

根据湖南永雄的最新备案文件，他们计划将IPO净所得投入下列用途：

——60%用于扩展业务和扩充运营中心的产能；

——30%用于升级技术和IT基础设施；

——10%用于运营资本和其他普通企业用途。

IPO承销商包括德银证券、招银国际、Raymond James、尚乘环球市场、SunTrust Robinson Humphrey、光大新鸿基、维德布什证券、质数资本、中投证券国际、国泰君安国际、老虎证券和富强证券等。

评论

湖南永雄是一家正在迅速成长的中国公司，希望到美国市场上获取更多的资本。

从公司的财务细节看，他们的营收和毛利润成长速度都非常可观，但是运营和净业绩却没有那么理想。

中国消费债务收取市场的机会是非常巨大的，近年来中国消费债务呈现出旺盛的增长势头。

本次IPO的领衔承销商是德银证券，而值得一提的是，该公司在过去十二个月内领衔承销的IPO，其平均回报率为-12.7%。与其他重量级承销商相比，该公司这十二个月的表现名列孙山。

一个可资比较的指标为，纽约大学斯特恩商学院汇编数据显示，2019年1月时，企业和消费者服务门类的一篮子上市公司，企业价值对营收的比率平均为1.93左右。

此外，即便按照理想的成长预期进行贴现现金流分析，得出的结论也是湖南永雄的定价明显高估了。

虽然永雄的成长速度很快，但是鉴于无论与类似企业股票比照，还是基于该公司自身情况进行贴现现金流分析，得出的结论都是估值过高，投资者对于这一IPO的最理想选择恐怕只能是作壁上观。